Premessa – Ci sono due peccati per un gestore che è chiamato a confrontarsi col benchmark: uno veniale, che è essere “a benchmark” in una fase di ribasso; uno mortale, che è essere sottopesato in una fase di rialzo. Il peccato veniale è scusato come eccesso di ottimismo, quindi giustificato. Quello mortale è bollato come incapacità di adattarsi all’ambiente e di sfruttare le occasioni, quindi imperdonabile. Il gestore che è sovrappesato in fase di rialzo è un guru, un novello semidio, mentre il gestore che è sottopesato in fase di ribasso (e che quindi ha in fondo ragione come il semidio, ma nell’altro senso) è accettato come “giustamente prudente” ma in realtà è guardato con estremo sospetto.

Il grafico della Stupidità Umana, tratto da “Allegro ma non troppo” di C.M.Cipolla

L’acida ma concreta morale è che essere “ottimisti”, benché sui mercati non significhi di fatto niente e non abbia alcun senso (si pensi alle valute, una il reciproco dell’altra; ma soprattutto all’unico metro di valutazione di un gestore, che è il risultato), a livello di immagine soprattutto nelle istituzioni paga sempre, anche quando si sbaglia. Essere “pessimisti”, anche quando si ha ragione, non migliora le cose. Questa premessa, apparentemente dissociata, tornerà utile alla fine.

Fatti – La riunione del Federal Open Market Committee si è caratterizzata per l’introduzione di nuovi stimoli quantitativi, per l’ampliamento dell’arco temporale nel quale i tassi d’interesse saranno mantenuti “eccezionalmente bassi” e per l’aggiornamento delle proiezioni macroeconomiche.

TASSI D’INTERESSE – Il FOMC ha confermato il target sui Fed Funds nel range 0.00%-0.25% ed è stato segnalato che permarrà su livelli “eccezionalmente bassi” almeno sino alla metà del 2015.

ECONOMIA – Relativamente alle valutazioni sull’economia, la Fed ha segnalato che negli ultimi mesi l’attività ha continuato ad espandersi ad un ritmo moderato. Rispetto al precedente statement, l’Autorità ha sottolineato da un lato il rallentamento del tasso di crescita degli investimenti fissi, dall’altro la presenza di alcuni segnali di miglioramento dal comparto immobiliare. Sono state, inoltre, marginalmente migliorate le considerazioni relative alla dinamica della spesa per consumi delle famiglie. In merito al profilo inflazionistico, pur evidenziando i recenti aumenti dei corsi delle commodities, la Fed ha ribadito che le aspettative di lungo periodo rimangono stabili e nel medio termine il Comitato si attende un’evoluzione pari o inferiore al 2%.

Ecco di seguito l’aggiornamento delle stime macroeconomiche della Fed. Si rileva, al riguardo, un calo delle proiezioni di espansione del PIL per il 2012 ed un miglioramento di quelle relative al biennio successivo. La disoccupazione è vista ancora su livelli storicamente elevati per l’economia USA.

STIMOLI QUANTITATIVI

Le novità di maggiore interesse della riunione sono, tuttavia, giunte dalle misure non standard. In tal senso, la Fed ha evidenziato che “in assenza di ulteriore stimolo monetario, la crescita economica potrebbe non essere sufficientemente forte da generare un miglioramento duraturo delle condizioni del mercato del lavoro” e ha pertanto deciso l’avvio di un nuovo programma di acquisto per 40 mld di dollari al mese, senza limiti temporali:

- I nuovi interventi – associati alla continuazione della “Operation Twist”, deciso in giugno – determineranno sino alla fine dell’anno interventi per circa 85 mld al mese sul tratto lungo della curva.

- La Banca centrale ha segnalato che tali misure “dovrebbero mettere pressione al ribasso sui tassi d’interesse a lunga scadenza, sostenere il mercato dei mutui e rendere le condizioni finanziarie nel complesso più accomodanti”.

- Non è stata definita a priori una durata delle misure di stimolo e, in aggiunta, la Fed ha sottolineato che se il “mercato del lavoro non migliora in modo sostanziale” gli acquisti proseguiranno sino al raggiungimento dell’obiettivo.

Commento – E’ chiaro che questa decisione – insieme a quelle della BCE di qualche giorno fa – rappresenta un “GAME CHANGER”, un elemento in grado di modificare lo scenario. Mettendo una serie di paletti molto chiari all’evoluzione dei tassi a breve e ponendo una pulsione all’abbassamento di quelli a lungo, FED e BCE si orientano di fatto a perseguire una “soluzione zero per cento” comparabile al modello svizzero, messo in atto dalla Banca Centrale Svizzera senza tanti proclami già da alcuni anni. Questo modello prevede di fatto tassi di interesse assolutamente non competitivi come investimenti ma molto competitivi come finanziamenti, con un appiattimento della curva e una conseguente progressiva deviazione del denaro su investimenti reali, anche con un allungamento del debito. Lo scopo è quello di depurare l’economia dagli eccessi della sua componente finanziaria, rimettendo per “assenza di alternative” i soldi in circolo verso la loro funzione di supporto all’economia reale. In Svizzera sta funzionando, anche se col curioso effetto collaterale di aver creato una bolla immobiliare (dovuta tra l’altro all’irresistibile attrattiva di mutui a tasso molto basso, molto lunghi e per importi che possono raggiungere il 100%) in alcune regioni.

Sankt Moritz, superati i 50’000 EUR/mq di valore delle abitazioni

Vedremo strada facendo se funzionerà anche negli USA (dove comunque l’immobiliare sta mostrando forti cenni di risveglio) e in Europa (dove con ogni probabilità stiamo vedendo il picco della disoccupazione e dove assisteremo anche a un recupero della fiducia dei consumatori), ma soprattutto lo vedremo solo vivendo, come diceva il Battisti Lucio, se questo modello ha solo lati positivi o se nasconde sorprese, anche perché – con tutto il rispetto – un conto è gestire la massa monetaria svizzera, altro conto è gestire quella europea o americana.

Conclusioni – Viviamo in tempi sperimentali, dove siamo parte attiva e passiva di un nuovo tentativo di uscita “morbida” da una crisi finanziaria senza precedenti, almeno per ampiezza. Ma i mercati vanno avanti: e i mercati costruiscono le tendenze su rendimenti attesi, flussi e posizionamenti, non su ipotesi. E’ chiaro che con una rete di protezione di questo tipo e con l’investimento in fixed income ormai ridotto alle uniche sacche di valore come i BTP lunghi – su www.cicliemercati.it avevo segnalato i 2041 indicizzati a fine Luglio, quando valevano poco piu’ di 60 e rendevano oltre il 7% – gli High Yield (che non mi sembrano ancora in bolla) e in parte i bonds emergenti, l’equity soprattutto europea e soprattutto i settori di inizio ciclo (banche, assicurativi, industriali, chimici, qualche titolo del consumo) la fanno da padrone, anche perché col sottopeso che c’è in giro, di acquirenti ce ne sono molti di piu’ che non di venditori. Qui ritorna buona la premessa: a tre mesi dalla fine dell’anno (cioè da dove si tirano le somme), il gestore sottopesato o ha una forte, ma forte confidenza in uno scenario negativo, o ha un forte “commitment” da parte dei suoi clienti che gli avallano performances basse per ragioni (concordate?) di “sicurezza” degli investimenti, o suda freddo e attende qualunque correzione (e piu’ forte è, meglio è) come la manna dal cielo per riponderare i suoi portafogli.

La logica dice che in nessuno dei tre casi è venditore.

All in all, we see this as one of the brightest moments in recent decades for investing in european stocks. We would not be afraid of short term corrections, always possible and really probable in the coming two electoral months, but prevails in us the consideration of a brand new supportive environment of low bond yields, zero cash yields, with the recovery of real (equity, metals ecc.) assets from the relative lows of these years just starting and having a good, good time to roll and develop before talking again about overvaluation and overheating. Strategy: hold longs and enjoy + buy all the dips“.