Quelle che stiamo vivendo sono settimane decisive per il mercato valutario  e delle obbligazioni ,  colgo quindi con piacere l’invito del direttore editoriale Emilio Tomasini  per   scrivere un intervento più di attualità che di didattica.  Didattica che, tranquillizzo tutti i lettori,  proseguirà come annunciato  e previsto dalla scaletta argomenti illustrata nei primi articoli  che sono ancora tutti online  e che potete visionare in qualsiasi momento.

Oggi parliamo del cambio Euro/ Franco Svizzero  e delle  sue  influenze  su tutto il sistema dei tassi della zona euro, parliamo quindi  di tassi di cambio ma anche di  effetti discorsivi  sul mercato delle obbligazioni ed in particolare del Bund.

Come tutti sanno lo scorso anno la banca centrale svizzera ha dichiarato  che è intenzionata a  non far  scendere il cambio euro/franco svizzero sotto  quota 1,20 ;  le motivazioni addotte sono la difesa di un sistema industriale e produttivo svizzero che sarebbe leso nelle esportazioni da un cambio troppo forte.

Prima di scendere negli aspetti tecnici voglio subito fare un commento “di pancia” rispetto a questa dichiarazione della banca svizzera .   Ma l’economia svizzera si basa sulle esportazioni ? A me è  sembrata una sorpresa !

E’ si vero che la Svizzera ha tutta una serie di attività industriali e di produzioni di nicchia ( es orologi di marca )  che sono vendute all’estero,  ma secondo voi  un asiatico o  in generale un nuovo   o vecchio ricco del pianeta non si compra più  l’orologio d’oro di marca perché costa  il 20 o 30% in più ?   Oppure  nessuno  compra più la  cioccolata svizzera perché è rincarata  troppo ?

Non voglio cadere negli stereotipi, non mi sento neanche così preparato sui dati della bilancia commerciale svizzera;  quello che volevo rimarcare è che mi  sembra che le produzioni manifatturiere svizzere siano abbastanza  di  fascia alta e quindi poco sensibili al prezzo !

Resto convinto che l’industria principale della Svizzera siano le banche e la finanza che prosperano da oltre un  secolo  non  per particolari capacità  dei banchieri svizzeri, ma piuttosto per altri motivi quali le guerre che hanno insanguinato l’europa nel secolo scorso piuttosto che le norme fiscali stringenti  che hanno attanagliato i  paesi  europei negli ultimi 100 anni  in primis su tutti il nostro, l’ltalia.

Tradotto vuol dire che i motivi che spingono a comprare franco svizzero sono sempre e solo stati due,  la paura (in tutte le sue forme ) e le tasse.  

Bene!  adesso chiediamoci cosa vuol dire sostenere un cambio a 1,20 ?

sostenere il cambio a questo livello vuol dire per la banca svizzera  stare sul book  in acquisto a 1,2 stampando nuovi franchi , quanti ne necessitano  a soddisfare la richiesta , ma contestualmente   fare anche un’altra cosa che è il rovescio della medaglia , comprare euro per farlo diventare più forte di quello che in realtà è .   E come fa secondo voi la banca centrale svizzera a comprare euro “sicuri” ?   Comprando titoli di stato italiani o spagnoli ?

Certo che no!   Lo fa   comprando debito di paesi del nord europa in primis Germania .

Ecco quello che è successo sul bund  negli ultimi tempi; qualcosa di più di un trend definito, devo dirvi che io stesso da analista tecnico ne ho visti di grafici nella mia vita ma questo è proprio strano, assomiglia più che ad un future ad una azione su cui si stà per annunciare un OPA .

Tutto ha però ha una spiegazione . Oggi tra i compratori di bund identifico   almeno 4 tipologie di soggetti:

-           Quelli che genericamente hanno paura è vanno sul paese più sicuro in termini relativi senza farsi troppe domande.(parte irrazionale della domanda)

-          Quelli che pensano che  ci sarà  una grave  recessione e i   tassi diventeranno negativi e quindi pensano che un tasso di rendimento  positivo oggi  seppur piccolo è meglio di uno negativo  domani.

-          Quelli che pensano che la Germania tornerà al marco o più in generale che a breve i paesi periferici  torneranno alle loro divise originarie.  Guardatela così, quale è  modo  più economico per  comprare  una polizza assicurativa sui  portafogli fatti di BTP e BONOS ? compro futuri marchi al prezzo dell’euro !  Se dovesse succedere ci guadagno il 30-40% .  Il fatto che poi succeda  o meno è ininfluente, ho comunque limitato il mio rischio di portafoglio.

-          La banca centrale svizzera  che non può che contribuire anche lei all’acquisto visto che preferisce avere in mano qualcosa di sicuro e  che non può depositare tutti gli euro che  ha in mano   presso la BCE.

Ricordatevi che l’economia come materia nasce ed ha radici nella filosofia e nella sociologia , non dalla  matematica.  La matematica è un mero strumento che l’economia ha imparato ad usare per misurare i fenomeni.  Questo per dire che i comportamenti  sociologici delle masse e la finanza comportamentale hanno ancora oggi un incidenza superiore nel determinare l’economia di  quelli prettamente monetari e quantitativi.  La paura e l’avidità sono i motori più forti che spingono le scelte degli uomini.

Le soluzioni e la comprensione dei fenomeni  economici  passano sempre per la conoscenza dell’uomo in quanto essere umano  con virtù, vizi e debolezze.   In questo filone  consiglio a tutti  la lettura del libro “ la pazzia delle Folle”  di Charles Mackay una lucido viaggio nel tempo per descrivere le più colossali bolle speculative  a partire dal 1600.  Un vero e proprio trattato  di sociologia ed in particolare sulla psicologia di massa raccontato in modo  divertente , cogliendo anche aspetti comici  dentro alle  peggiori disgrazie economiche successe al genere umano.

Tornando al nostro Bund qualcuno potrà intendere che voglia comunicare che potrà solo continuare a salire perché ci sono solo compratori ?   Certo che no !, il bund smetterà di salire quando i 4 motivi per cui è comprato oggi cesseranno. Anzi il mio messaggio vuole essere  attenzione ! perché anche per lui  finirà il trend e quando succederà saranno  dolori per chi ce l’avrà ancora in mano.  Una parte di chi stà assicurando i portafogli lo sa e preferisce comprare  titoli di stato tedeschi con scadenza a due-tre anni.  Così abbiamo anche spiegato perché  ci sono dei matti ( o supposti tali) che comprano  a tassi di rendimento negativi.

Diffidate di chi vi dice che quello che sta succedendo sul mercato è una follia ed è inspiegabile e quindi bisogna non guardarlo.   E lui che non lo capisce e quindi reputa il fenomeno incomprensibile cercando di rimuoverlo.

Ricordatevi cari lettori umiltà prima di tutto, quando sul mercato succede qualcosa che io non  riesco a speigarmi  il mio approccio è subito quello di dire “ io non riesco a vederlo ma il motivo c’è  ed il mercato ha comunque ragione”

Alcuni clienti  che seguo  da anni, e che questa storia la sentono  raccontata come un mantra da un po’ di tempo  mi chiedono ma quale è il peso ponderato delle 4 componenti di domanda?  In particolare ci chiediamo  quanto stà incidendo la componente acquisti sul bund della banca centrale Svizzera ?

La risposta è  “caro cliente adesso mi stai sopravvalutando !”  Io non lo so quale può essere il peso delle varie componenti , qualche stima l’ho letta ma non la divulgo perché penso che non abbia più valore di una semplice opinione.

Secondo me nessuno può dire quale sia il peso preciso di queste componenti,  l’unica cosa sicura è che il bund è in questo momento il vero termometro della febbre, molto di più dello spread, a livello di 146,5 del vecchio contratto corrispondente a 145,5 del nuovo  è arrivato a rendere meno dell’1,20% !!!   Una discesa di rendimento sotto l’1% la interpreterei come un  segnale  di sicura  rottura dell’euro su componenti importanti ( Spagna, Italia in uscita oppure  Germania che esce per i fatti suoi lasciando  l’euro agli altri)  e non solo più la semplice Grecia.

Il bund inizierà a scendere se è solo se le 4 componenti di domanda sopra esposte si indeboliranno.  Non mi stupirei però se  che il giorno che la banca centrale svizzera dovesse decidere di lasciare il cambio EUR/CHF al suo destino  il bund abbia quanto meno un mini crollo.

Mettetevi nei panni della Banca centrale Svizzera, è piena di  titoli di stato dei paesi del nord europa , se si vedesse costretta a non poter più sostenere il cambio  si troverebbe delle minusvalenze su cambio che non potrà che compensare andando a monetizzare gli utili in conto capitale  avuti sul  bund.  In quel momento uscirebbe in modo quasi istantaneo la componente di domanda  di bund  riferita alla banca centrale svizzera che  si trasformerebbe improvvisamente in flusso di vendita !!

Ultimo  passaggio, sempre andando a  scavare nelle domande dei miei clienti,  ma se dovesse succedere una cosa di questo genere  di quanto si potrebbe apprezzare il  franco svizzero ?   La prima risposta è sempre “non lo so !” è difficile saperlo a priori però qualche ragionamento in merito lo si può fare .

Nel mondo esiste ancora qualche valuta libera di fluttuare più o meno liberamente, tra queste quelle che secondo me sono le più vicine in termini di funzione di bene rifugio svolta dal franco svizzero sono il dollaro di Singapore e quello di hong kong ,  l’equivalente della svizzera per il continente asiatico. Potremmo allora andare a vedere che cosa è successo a queste due divise nei confronti del franco svizzero dal momento dell’annuncio della difesa del cambio fisso.  Nel grafico che segue troviamo la risposta.

Nel grafico troviamo le serie storiche su base indice a partire dall’1-9-11, queste  ci dicono  che le due monete asiatiche si sono apprezzate tra il 10% e il 15% rispetto al franco.  Questa potrebbe essere quindi presa come una misura indicativa di cosa avrebbe potuto fare il franco se fosse stato libero di fluttuare, si troverebbe ora in area 1- 1,05.  Quando però cadono le dighe dei cambi fissi, l’acqua che deborda   improvvisamente e in poco tempo  è facile che vada a toccare dei  picchi ben superiori e non mi stupirei se il cambio andasse, nei primi giorni successivi alla  caduta della diga per un breve periodo  in zona 0,95   con  picchi di rivalutazione  superiori al 20%.

Per contro bisogna sempre tenere presente che nello scenario opposto, quello in cui tutto si rimette a posto in europa, il franco perderebbe la  funzione di bene rifugio e quindi si svaluterebbe e non di poco. Attenzione quindi a pesare nel  modo corretto in portafoglio  questa componente !

Quello che abbiamo vissuto negli ultimi mesi e quello che vivremo nei prossimi sono convinto che entrerà in modo pesante sui libri di storia economica,  stiamo vivendo  un periodo epocale e forse unico, affrontiamolo con giudizio e con serenità; capire e conoscere aiuta a non avere paura e questo vuole essere un mio contributo in questa direzione.

Le dinamiche dei cambi  nelle prossime settimane potranno essere complesse e particolarmente  imprevedibili,  consiglio tutti i lettori di considerare le opinioni espresse in questo intervento in quanto tali e non  come esaustive degli scenari possibili.  Invito però caldamente tutti a verificare con il proprio consulente o promotore finanziario di fiducia  che il vostro portafoglio sia in grado di sopportare bene almeno tutti   gli scenari sopra illustrati, quindi sia quelli della tenuta che della disgregazione dell’euro.

fabrizio.badariotti@gmail.com